MAKROskop pl

2018-11

Krajobraz zamglony


Perspektywy europejskiej gospodarki wciąż pokryte są mgłą niepewności, a nowe dane nadal przynoszą nowe oznaki słabości koniunktury (rozczarowujące indeksy PMI, słaby odczyt PKB za III kw.). Ocenę przyszłości dodatkowo utrudniają czynniki natury politycznej (spór budżetowy pomiędzy Włochami a Komisją Europejską, komplikująca się sytuacja w Niemczech, trwający impas w negocjacjach dot. Brexitu). Nadal staramy się zachować ostrożny optymizm, zakładając brak poważnego przesilenia w strefie euro w najbliższych kwartałach (szczególnie, że najnowsze dane z Niemiec pokazały w końcu nieśmiałe oznaki poprawy aktywności). Niemniej, ryzyka nadal są asymetryczne i skrzywione w dół.

Polska gospodarka wciąż wyróżnia się pozytywnie na tle innych jeśli chodzi o tempo wzrostu gospodarczego i brak nierównowag makroekonomicznych, ale na tym ładnym obrazku też już powoli pojawiają się drobne rysy. Dane z rynku pracy coraz bardziej rozczarowują, co może zapowiadać pogorszenie perspektyw konsumpcji prywatnej. Ta ostatnia była jak do tej pory głównym motorem wzrostu gospodarczego, który byłoby trudno zastąpić, szczególnie w warunkach pogarszającego się otoczenia zewnętrznego. Nie jest zaskoczeniem, że wzrost gospodarczy w Polsce zaczął spowalniać w II połowie br., ale kluczowe pytanie brzmi: jakie będzie tempo tego spowolnienia. Nadal widzimy powody, aby zakładać, że będzie to scenariusz „miękkiego lądowania”, w którym dynamika PKB w przyszłym roku pozostanie wyraźnie powyżej tempa wzrostu potencjalnego.

Nowa projekcja NBP zakłada mocniejsze spowolnienie wzrostu PKB i wybicie inflacji wyraźnie powyżej oficjalnego celu (choć niezbyt trwałe) w 2019 r. Zgadzamy się z Prezesem NBP, wg którego prognoza banku centralnego dotycząca inflacji wydaje się zbyt pesymistyczna, ponieważ bazuje podobno na założeniu znacznych podwyżek detalicznych cen energii, które naszym zdaniem się nie zmaterializują. Niemniej, naszym zdaniem należy się liczyć z materializacją pośredniego przełożenia mocnego wzrostu kosztów energii dla przedsiębiorstw w sposób bardziej trwały na inflację bazową. W efekcie, wciąż nie wykluczamy, że Rada Polityki Pieniężnej może rozpocząć podwyższanie stóp procentowych pod koniec 2019 r., kiedy stanie się jasne, że ryzyko dalszego wzrostu inflacji powyżej celu jest realne, a spowolnienie wzrostu gospodarczego nie jest tak znaczące, jak niektórzy się obawiali.

Ze sfery fiskalnej pojawia się coraz więcej dobrych wiadomości – deficyt sektora publicznego najprawdopodobniej nie przekroczy w tym roku 1% PKB, a cel na rok przyszły (1,8% PKB) również nie wydaje się w żaden sposób zagrożony, pomimo spowolnienia gospodarki.

Bardzo dobre wyniki budżetu, skutkujące niską podażą netto obligacji, pomogły w spadku krajowych rentowności w ostatnich tygodniach, ale w najbliższej przyszłości spodziewamy się lekkiego odreagowania, m.in. za sprawą lepszych odczytów danych ekonomicznych (w Polsce i w Europie). Ogólnie jednak przestrzeń do wzrostu rentowności długu wydaje się nam dość ograniczona.

Zakładamy, że otoczenie globalne będzie korzystne dla polskiej waluty w ostatnich miesiącach tego roku. Później, potencjał do spadku EURPLN będzie raczej ograniczony z powodu coraz liczniejszych sygnałów spowolnienia gospodarczego i powiększającej się rozpiętości między stopami procentowymi w kraju i za granicą.

 

Pełna treść:

2018-10

Suma wszystkich strachów


W październikowym MAKROskopie:

Strach przed nadchodzącym spowolnieniem gospodarczym przybiera na sile. OECD i MFW obniżyły właśnie swoje prognozy wzrostu dla gospodarki światowej, wskazując jako główne przyczyny nasilające się napięcia w handlu międzynarodowym, rosnące stopy procentowe i niestabilną sytuację na rynkach wschodzących. Rewizje w dół były jak dotąd niewielkie, ale prawdopodobieństwo realizacji czynników ryzyka zdaje się rosnąć, a potencjalne ich skutki przybierają na sile.

Perspektywy dla polskiej gospodarki jak na razie opierają się pogorszeniu nastrojów za granicą, a mediana prognoz PKB pozostaje w trendzie wzrostowym. Jednak III kwartał, który właśnie się zakończył, był najprawdopodobniej pierwszym kwartałem od ponad roku ze wzrostem wyraźnie poniżej 5% r/r. Pozostajemy jednak umiarkowanymi optymistami jeśli chodzi o perspektywy na najbliższą przyszłość i zakładamy, że tempo wzrostu gospodarczego w kolejnych kwartałach będzie opadać dość powoli, utrzymując się jeszcze przez ponad rok powyżej wzrostu potencjalnego (szacowanego na ok. 3% rocznie). Tym samym, Polska pozostanie jednym z liderów wzrostu w Unii Europejskiej. Czynniki ryzyka dla tego scenariusza to głównie wydarzenia zewnętrzne, na czele z „nieuporządkowanym Brexitem” (w tym scenariuszu, który na szczęście wciąż nie jest wariantem bazowym, Polska byłaby jednym z najbardziej dotkniętych krajów w UE).

Miesiąc temu sugerowaliśmy, że sierpień wyznaczył punkt zwrotny w perspektywach inflacji, ale wrześniowy odczyt był ponownie poniżej prognoz. Mimo to, nadal uważamy, że w 2019 inflacja będzie rosła do, a nawet nieco powyżej, celu NBP, tj. 2,5%. Czynników generujących ryzyko w górę dla tego scenariusza przybywa. Nawet jeżeli URE nie zgodzi się na mocne podwyżki cen prądu dla odbiorców detalicznych przed wyborami, to inflacja bazowa będzie pod rosnącym wpływem presji kosztowej odczuwanej przez firmy.

Nie zmieniamy naszych oczekiwań odnośnie do perspektyw polityki pieniężnej – pierwsza podwyżka stóp możliwa jest najwcześniej pod koniec 2019 r. Warto podkreślić, że prezes NBP Adam Glapiński wycofał się ze swojej lipcowej deklaracji o możliwej stabilizacji stóp do końca 2020 r. i ostatnio wskazywał na koniec 2019 lub początek 2020.

W ostatnich tygodniach złoty był dość odporny na wahania nastrojów i nadal widzimy potencjał do lekkiego umocnienia krajowej waluty w horyzoncie do końca roku. Zakładamy, że najbardziej skrajne czynniki ryzyka nie zmaterializują się. Korelacja między EURPLN oraz EURUSD lekko spadła w ostatnich tygodniach, ale wygląda na to, że notowania dolara nadal mają dość duży wpływ na złotego. Nadal uważamy, że w horyzoncie do końca roku EURUSD będzie rósł wobec normalizacji polityki pieniężnej przez EBC i faktu, że rynek w dużym stopniu wycenił już najbliższe podwyżki stóp Fed.

Wyprzedaż długu w USA pchnęła w górę rentowności polskich obligacji, ale sądzimy, że w kolejnych tygodniach krajowe papiery skarbowe będą odrabiały straty m.in. dzięki temu, że rynek zostanie zalany napływem gotówki z wykupów obligacji i płatności odsetkowych pod koniec października. Dodatkowo, najbliższe dane krajowe będą naszym zdaniem słabsze od oczekiwań rynkowych.

 

Pełna treść:

Santander Bank Polska S.A. z siedzibą w Warszawie, przy al. Jana Pawła II 17, 00-854 Warszawa, zarejestrowana w Sądzie Rejonowym dla m. st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr. KRS 0000008723. NIP 896-000-56-73. REGON 930041341. Wysokość kapitału zakładowego 1 020 883 050 zł. Wysokość kapitału wpłaconego 1 020 883 050 zł.