MAKROskop pl

2018-10

Suma wszystkich strachów


W październikowym MAKROskopie:

Strach przed nadchodzącym spowolnieniem gospodarczym przybiera na sile. OECD i MFW obniżyły właśnie swoje prognozy wzrostu dla gospodarki światowej, wskazując jako główne przyczyny nasilające się napięcia w handlu międzynarodowym, rosnące stopy procentowe i niestabilną sytuację na rynkach wschodzących. Rewizje w dół były jak dotąd niewielkie, ale prawdopodobieństwo realizacji czynników ryzyka zdaje się rosnąć, a potencjalne ich skutki przybierają na sile.

Perspektywy dla polskiej gospodarki jak na razie opierają się pogorszeniu nastrojów za granicą, a mediana prognoz PKB pozostaje w trendzie wzrostowym. Jednak III kwartał, który właśnie się zakończył, był najprawdopodobniej pierwszym kwartałem od ponad roku ze wzrostem wyraźnie poniżej 5% r/r. Pozostajemy jednak umiarkowanymi optymistami jeśli chodzi o perspektywy na najbliższą przyszłość i zakładamy, że tempo wzrostu gospodarczego w kolejnych kwartałach będzie opadać dość powoli, utrzymując się jeszcze przez ponad rok powyżej wzrostu potencjalnego (szacowanego na ok. 3% rocznie). Tym samym, Polska pozostanie jednym z liderów wzrostu w Unii Europejskiej. Czynniki ryzyka dla tego scenariusza to głównie wydarzenia zewnętrzne, na czele z „nieuporządkowanym Brexitem” (w tym scenariuszu, który na szczęście wciąż nie jest wariantem bazowym, Polska byłaby jednym z najbardziej dotkniętych krajów w UE).

Miesiąc temu sugerowaliśmy, że sierpień wyznaczył punkt zwrotny w perspektywach inflacji, ale wrześniowy odczyt był ponownie poniżej prognoz. Mimo to, nadal uważamy, że w 2019 inflacja będzie rosła do, a nawet nieco powyżej, celu NBP, tj. 2,5%. Czynników generujących ryzyko w górę dla tego scenariusza przybywa. Nawet jeżeli URE nie zgodzi się na mocne podwyżki cen prądu dla odbiorców detalicznych przed wyborami, to inflacja bazowa będzie pod rosnącym wpływem presji kosztowej odczuwanej przez firmy.

Nie zmieniamy naszych oczekiwań odnośnie do perspektyw polityki pieniężnej – pierwsza podwyżka stóp możliwa jest najwcześniej pod koniec 2019 r. Warto podkreślić, że prezes NBP Adam Glapiński wycofał się ze swojej lipcowej deklaracji o możliwej stabilizacji stóp do końca 2020 r. i ostatnio wskazywał na koniec 2019 lub początek 2020.

W ostatnich tygodniach złoty był dość odporny na wahania nastrojów i nadal widzimy potencjał do lekkiego umocnienia krajowej waluty w horyzoncie do końca roku. Zakładamy, że najbardziej skrajne czynniki ryzyka nie zmaterializują się. Korelacja między EURPLN oraz EURUSD lekko spadła w ostatnich tygodniach, ale wygląda na to, że notowania dolara nadal mają dość duży wpływ na złotego. Nadal uważamy, że w horyzoncie do końca roku EURUSD będzie rósł wobec normalizacji polityki pieniężnej przez EBC i faktu, że rynek w dużym stopniu wycenił już najbliższe podwyżki stóp Fed.

Wyprzedaż długu w USA pchnęła w górę rentowności polskich obligacji, ale sądzimy, że w kolejnych tygodniach krajowe papiery skarbowe będą odrabiały straty m.in. dzięki temu, że rynek zostanie zalany napływem gotówki z wykupów obligacji i płatności odsetkowych pod koniec października. Dodatkowo, najbliższe dane krajowe będą naszym zdaniem słabsze od oczekiwań rynkowych.

 

Pełna treść:

2018-09

Gospodarcze przesilenie


We wrześniowym MAKROskopie:

Wielokrotnie pisaliśmy, że krajowa gospodarka szczyt cyklu koniunkturalnego ma już za sobą i nadchodzi stopniowe spowolnienie. Tymczasem, tempo wzrostu PKB w II kw. nie różniło się istotnie od tego, które widzieliśmy w poprzednich kilku kwartałach. Szczegółowe dane pokazały, że inwestycje w dalszym ciągu radzą sobie słabo, co dla optymistów może oznaczać, że jeśli aktywność inwestycyjna w końcu przyspieszy, to dynamika PKB utrzyma się dłużej w okolicy 5%. Można jednak na to spojrzeć też z innej strony. Wyjaśnienia GUS, że niska dynamika inwestycji wynika jedynie ze zmiany klasyfikacji wydatków militarnych nie sprawiają, że wątpliwości znikają. O ile duże firmy mają solidne zyski, płynność i są skłonne inwestować (wynik za II kw. w tej grupie to +13% r/r), to w małych i średnich firmach rosnące koszty pracy ograniczają rentowność, problemem jest również płynność, pojawiają się zatory w płatnościach i bankructwa. Nie są to okoliczności sprzyjające inwestycjom i to właśnie może odpowiadać za słaby wynik sektora prywatnego. Jednocześnie, aktywność inwestycyjna samorządów jest wyjątkowo wysoka przed jesiennymi wyborami.

Nie spodziewamy się, aby 5-procentową dynamikę PKB udało się utrzymać w kolejnych kwartałach, ani tego, żeby lipcowo-sierpniowe spadki indeksów aktywności zostały skorygowane. Mamy do czynienia z szerszą tendencją, dotykającą również strefę euro i postrzeganie pogorszenia w niemieckim przemyśle jako zjawiska przejściowego wymaga coraz większej dozy optymizmu. Szczególnie w sytuacji toczących się „wojen handlowych” i niepewności na świecie.

Kolejnym polem, gdzie widać zmianę trendu jest polska inflacja. W sierpniu zanotowaliśmy pierwsze w tym cyklu wyraźniejsze odbicie inflacji bazowej, które przyszło zaskakująco późno biorąc pod uwagę presję płacową w związku z napięciami na rynku pracy. Szybciej rosnąć zaczęły też ceny usług. RPP było dość łatwo tolerować dynamikę PKB powyżej potencjału i domkniętą lukę popytową w sytuacji kiedy inflacja była niska. Spodziewamy się jednak, że inflacja bazowa będzie rosnąć. Wg ostatniej projekcji NBP może ona osiągnąć ok. 1% w tym roku, 2,5% na koniec 2019 i utrzymać się na tym poziomie w 2020. Jeśli te prognozy miałyby się sprawdzić, to członkom RPP trudniej będzie przejść wobec tej sytuacji obojętnie. Wciąż jednak uważamy, że najwcześniejszym momentem kiedy możliwa jest podwyżka stóp jest listopad 2019. RPP będzie zapewne miała sporą tolerancję dla rosnącej inflacji, podobnie jak wcześniej miała dla spadającej.

Zawirowania na rynkach rozwijających się plus protekcjonistyczna retoryka i działania na świecie nie tworzą otoczenia, które sprzyjałoby umocnieniu złotego. Dobrą wiadomością jest to, że rynek prawdopodobnie wycenił już większość z tych informacji, zaś inwestorzy oswoili się z informacjami o nowych cłach i negocjacjach handlowych. Złoty okazał się być relatywnie odporny na krach tureckiej liry, brazylijskiego reala i argentyńskiego peso, podobnie jak na silną reakcję amerykańskich obligacji na bardzo wysokie odczyty o zatrudnieniu w sektorze pozarolniczym w USA. To wskazuje, że w kolejnych miesiącach perspektywy dla polskiej waluty nie muszą malować się czarno.

W przypadku polskich obligacji spodziewamy się utrzymania presji na wzrost rentowności w najbliższych tygodniach. Uważamy, że powodem tego będą na równi czynniki globalne (wyższa podaż długu na rynkach bazowych, negatywne nastawienie dla rynków rozwijających się) jak i krajowe (oczekiwane wyższe podaże na krajowym rynku obligacji w kolejnych miesiącach i 2019 roku oraz wyprzedaż krajowych obligacji przez krajowe fundusze inwestycyjne z powodu umorzeń). Mimo to cały czas uważamy, że w dłuższym horyzoncie polski dług pozostanie względnie odporny na zamieszania na rynkach rozwijających się za sprawą solidnych fundamentów ekonomicznych i braku istotnych słabych stron w gospodarce.

 

Pełna treść:

Santander Bank Polska S.A. z siedzibą w Warszawie, przy al. Jana Pawła II 17, 00-854 Warszawa, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m. st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000008723, utworzony na podstawie rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 11 kwietnia 1988 r. w sprawie utworzenia Banku Zachodniego we Wrocławiu (Dz. U. z dnia 1 lipca 1988 r.), NIP 896-000-56-73, o kapitale zakładowym i wpłaconym 993 334 810 zł.